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Ya est\u00e1 cerca el desenlace de la tragedia griega del euro: es muy probable que este a\u00f1o o el que viene, Grecia declare la suspensi\u00f3n de pagos de su deuda y abandone la eurozona.<\/p>\n
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Posponer la salida para despu\u00e9s de la elecci\u00f3n de junio, con un gobierno nuevo comprometido con alguna variante de las mismas pol\u00edticas que ya fracasaron (austeridad recesiva y reformas estructurales), no restaurar\u00e1 el crecimiento y la competitividad. Grecia est\u00e1 atascada en un c\u00edrculo vicioso de insolvencia, p\u00e9rdida de competitividad, d\u00e9ficits externos y una depresi\u00f3n cada vez m\u00e1s grave. La \u00fanica forma de cortar este c\u00edrculo es iniciar un default con abandono del euro, en forma ordenada y con coordinaci\u00f3n y financiaci\u00f3n del Banco Central Europeo, la Uni\u00f3n Europea y el Fondo Monetario Internacional (la \u201ctroika\u201d), de forma que se minimicen los da\u00f1os colaterales para Grecia y el resto de la eurozona.<\/p>\n
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El \u00faltimo paquete financiero otorgado a Grecia con supervisi\u00f3n de la troika redujo el endeudamiento del pa\u00eds mucho menos de lo que se necesitaba. Pero, incluso con una reducci\u00f3n de la deuda p\u00fablica considerablemente mayor, Grecia no puede volver a crecer si no recupera r\u00e1pidamente la competitividad. Y si no vuelve a crecer, la carga de la deuda seguir\u00e1 siendo insostenible. Pero todas las alternativas para recuperar la competitividad demandan una depreciaci\u00f3n real de la moneda.<\/p>\n
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El ejemplo de Alemania<\/p>\n
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La primera alternativa, una devaluaci\u00f3n abrupta del euro, dif\u00edcilmente se producir\u00e1; esto se debe a la fortaleza de Alemania y a que el BCE no sigue una pol\u00edtica agresiva de flexibilizaci\u00f3n monetaria. Igualmente dif\u00edcil es una reducci\u00f3n r\u00e1pida del coste laboral unitario por medio de reformas estructurales que aumenten el crecimiento de la productividad por encima de los salarios. A Alemania le llev\u00f3 diez a\u00f1os recuperar la competitividad de esta manera, y Grecia no puede seguir deprimida una d\u00e9cada. Asimismo, una deflaci\u00f3n veloz de precios y salarios, lo que se conoce como \u201cdevaluaci\u00f3n interna\u201d, llevar\u00eda a cinco a\u00f1os de agravamiento de la depresi\u00f3n.<\/p>\n
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Si ninguna de estas tres alternativas es viable, el \u00fanico camino que queda es la salida de la eurozona. El regreso a la moneda nacional y una devaluaci\u00f3n abrupta restaurar\u00edan r\u00e1pidamente la competitividad y el crecimiento.<\/p>\n
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Por supuesto, el proceso ser\u00eda traum\u00e1tico, y no solamente para Grecia. El problema m\u00e1s importante ser\u00eda la p\u00e9rdida de capital para las instituciones financieras principales de la eurozona. El pasivo externo en euros del gobierno, los bancos y las empresas de Grecia se disparar\u00eda de un d\u00eda para el otro. Pero estos problemas se pueden superar: Argentina lo hizo en 2001, cuando \u201cpesific\u00f3\u201d sus deudas en d\u00f3lares, y Estados Unidos hizo algo similar en 1933, cuando depreci\u00f3 el d\u00f3lar un 69% y abandon\u00f3 el patr\u00f3n oro. Aplicar una \u201cdracmatizaci\u00f3n\u201d similar a las deudas en euros es necesario e inevitable.<\/p>\n
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Las p\u00e9rdidas que sufrir\u00e1n los bancos de la eurozona no ser\u00e1n inmanejables, siempre que se los apoye con una recapitalizaci\u00f3n adecuada y decidida. Pero para evitar un derrumbe del sistema bancario griego despu\u00e9s de la salida, tal vez haya que adoptar algunas medidas transitorias que prevengan una corrida descontrolada de los depositantes; por ejemplo feriados bancarios y control de capitales. El Fondo Europeo de Estabilidad Financiera o el Mecanismo Europeo de Estabilidad (FEEF\/MEE) deber\u00e1n ser los encargados de realizar la necesaria recapitalizaci\u00f3n de los bancos griegos por medio de inyecciones directas de capital.<\/p>\n
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En la pr\u00e1ctica, los contribuyentes europeos estar\u00edan tomando el control del sistema bancario griego, pero ser\u00eda una compensaci\u00f3n parcial por las p\u00e9rdidas impuestas a los acreedores por la dracmatizaci\u00f3n. Adem\u00e1s, Grecia tendr\u00e1 que volver a reestructurar y reducir su deuda p\u00fablica. Respecto de las obligaciones de Grecia con la troika, no hace falta reducir el valor nominal, pero s\u00ed extender su vencimiento una d\u00e9cada m\u00e1s y reducir el inter\u00e9s. En cuanto a los acreedores privados, se necesitar\u00e1n tambi\u00e9n m\u00e1s recortes, empezando con una moratoria del pago de intereses.<\/p>\n
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Hay quienes dicen que si Grecia abandona la eurozona, la ca\u00edda de su PIB real ser\u00e1 mucho mayor que la que se producir\u00eda en lo peor de una deflaci\u00f3n. Pero es un argumento viciado: aun con deflaci\u00f3n, el poder adquisitivo real se reducir\u00eda y el valor real de las deudas aumentar\u00eda (deflaci\u00f3n de deuda) conforme se produjera la depreciaci\u00f3n real. Adem\u00e1s, y esto es m\u00e1s importante, la opci\u00f3n de abandonar la eurozona restaurar\u00eda el crecimiento de inmediato a trav\u00e9s de la depreciaci\u00f3n nominal y real, con lo que se evitar\u00eda una d\u00e9cada de depresi\u00f3n. Y las p\u00e9rdidas comerciales que sufra la eurozona por la depreciaci\u00f3n del dracma ser\u00e1n limitadas, ya que Grecia solamente representa el 2% del PIB de la eurozona.<\/p>\n
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La reintroducci\u00f3n del dracma conlleva el riesgo de una depreciaci\u00f3n cambiaria superior a la necesaria para recuperar la competitividad, lo cual tendr\u00eda efecto inflacionario y aumentar\u00eda las p\u00e9rdidas derivadas de la dracmatizaci\u00f3n de la deuda externa. Para minimizar ese riesgo, las reservas de la troika que ahora se dedican al rescate de Grecia se deber\u00edan usar para evitar dicha sobredevaluaci\u00f3n (el control de capitales tambi\u00e9n puede ayudar).<\/p>\n
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Los que afirman que la partida de los griegos provocar\u00eda un contagio y arrastrar\u00eda a otros pa\u00edses a la crisis tambi\u00e9n se niegan a ver la realidad. Si hablamos de sostenibilidad de la deuda y p\u00e9rdida de competitividad, otros pa\u00edses perif\u00e9ricos ya tienen problemas similares a los de los griegos. Por ejemplo, es posible que en alg\u00fan momento Portugal deba reestructurar su deuda y abandonar el euro. Y otras econom\u00edas con problemas de liquidez pero potencialmente solventes, como Italia y Espa\u00f1a, necesitar\u00e1n ayuda de Europa independientemente de si Grecia abandona la eurozona o no; de hecho, sin una provisi\u00f3n de liquidez, es probable que el temor a una corrida contra las deudas p\u00fablicas de Italia y Espa\u00f1a se convierta en una profec\u00eda autocumplidora.<\/p>\n
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Recapitalizar la Banca<\/p>\n
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El importante aumento de recursos oficiales con que cuentan ahora el FMI y el MEE (junto con la liquidez del BCE) se podr\u00eda usar entonces para proteger a estos pa\u00edses y a los bancos de otros lugares de la periferia de la eurozona en problemas. Sin importar lo que haga Grecia, hay que recapitalizar ahora y r\u00e1pidamente los bancos de la eurozona, para lo cual se necesita un nuevo programa de inyecci\u00f3n directa de capital que abarque a toda la UE.<\/p>\n
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La experiencia de Islandia y de muchos mercados emergentes a lo largo de los \u00faltimos 20 a\u00f1os muestra que la depreciaci\u00f3n nominal y la reestructuraci\u00f3n y reducci\u00f3n ordenadas de la deuda externa permite volver a una senda de sostenibilidad de la deuda, competitividad y crecimiento.<\/p>\n
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Como en estos casos, los da\u00f1os colaterales que sufrir\u00eda Grecia como consecuencia del abandono del euro ser\u00edan importantes, pero contenibles.<\/p>\n
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Igual que en un matrimonio condenado al fracaso, es mejor tener reglas que, llegado el inevitable divorcio, reduzcan el costo de la separaci\u00f3n para ambas partes. No nos llamemos a enga\u00f1o: un abandono ordenado del euro por parte de Grecia producir\u00e1 un da\u00f1o econ\u00f3mico importante. Pero mucho peor ser\u00eda sentarnos a mirar el derrumbe lento y ca\u00f3tico de la econom\u00eda y la sociedad griegas.<\/p>\n
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Nouriel Roubini. Presidente de Roubini Global Economics y profesor de Econom\u00eda en la Escuela Stern<\/p>\n
de Negocios en Nueva York.<\/p>\n
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