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Despu\u00e9s de las crisis griega e irlandesa y la propagaci\u00f3n del contagio financiero a Portugal, Espa\u00f1a y posiblemente Italia incluso, la zona del euro est\u00e1 inmersa ahora en una crisis grave. Hay tres posibles situaciones hipot\u00e9ticas: \u201cun arregl\u00e1rselas mal que bien\u201d mediante el actual planteamiento de \u201cprestar y rezar\u201d; \u201cuna desintegraci\u00f3n\u201d, con reestructuraciones de la deuda desordenadas y posible salida de los miembros m\u00e1s d\u00e9biles; y \u201cuna mayor integraci\u00f3n\u201d,\u00a0 que entra\u00f1ar\u00eda alguna forma de uni\u00f3n fiscal.<\/p>\n
La hip\u00f3tesis de arregl\u00e1rselas mal que bien \u2013con financiaci\u00f3n facilitada a los Estados miembros con dificultades (condicionada al ajuste fiscal y las reformas estructurales), con la esperanza de que carezcan de liquidez, pero no de solvencia\u2013es un desequilibrio inestable. De hecho, podr\u00eda conducir a la situaci\u00f3n hipot\u00e9tica de la desintegraci\u00f3n desordenada, si no se aplican pronto las reformas institucionales y otras pol\u00edticas encaminadas a una integraci\u00f3n m\u00e1s estrecha y el restablecimiento del crecimiento en la periferia de la zona del euro.<\/p>\n
La crisis comenz\u00f3 con demasiada deuda privada y demasiado apalancamiento, que pas\u00f3 a ser deuda y d\u00e9ficits p\u00fablicos cuando la crisis y la recesi\u00f3n desencadenaron el deterioro fiscal y se socializ\u00f3 la mayor\u00eda de las p\u00e9rdidas privadas mediante rescates de los sistemas financieros. Despu\u00e9s, el Fondo Monetario Internacional y la Uni\u00f3n Europea rescataron a Estados con dificultades y que ya hab\u00edan perdido el acceso a los mercados: Grecia e Irlanda.<\/p>\n
Pero nadie rescatar\u00e1 a esas entidades suprasoberanas, si los Estados resultan insolventes. As\u00ed, pues, la estrategia actual de seguir por esta v\u00eda no tardar\u00e1 en llegar a sus l\u00edmites y ser\u00e1 necesario un plan diferente para salvar la zona del euro.<\/p>\n
La primera reforma institucional reviste la forma de una mayor dotaci\u00f3n de recursos oficiales, lo que equivale casi a una uni\u00f3n fiscal. Actualmente, los recursos oficiales son suficientes para rescatar a Grecia, Irlanda y Portugal, pero no para prevenir un p\u00e1nico que se autoalimente respecto de la deuda soberana y las obligaciones financieras a corto plazo de Espa\u00f1a y otros miembros de la zona del euro que podr\u00edan tener dificultades.<\/p>\n
De modo que, aun cuando esos pa\u00edses llegaran a aplicar las necesarias reformas fiscales y estructurales, no por ello dejar\u00eda de ser necesario un aumento de los recursos oficiales. Como los inversores nerviosos no quieren ser los \u00faltimos de la cola en caso de p\u00e1nico, cuando los recursos oficiales son insuficientes, una carrera apresurada y desordenada hacia la salida resulta probable.<\/p>\n
Aparte de una unificaci\u00f3n fiscal completa \u2013o una variante de ella en forma de bonos de la zona del euro\u2013, ese aumento de los recursos oficiales habr\u00eda de hacerse mediante un Fondo Europeo de Estabilizaci\u00f3n Fiscal muy ampliado y un mayor compromiso del Banco Central Europeo con las adquisiciones de bonos a largo plazo y las operaciones de liquidez para apoyar a los bancos. Como una cuasi uni\u00f3n fiscal entra\u00f1a la posibilidad de que las econom\u00edas nucleares de la zona del euro acaben rescatando sistem\u00e1ticamente las de la periferia, s\u00f3lo una perdida reglamentaria de la soberan\u00eda fiscal \u2013un compromiso cre\u00edble por parte de los pa\u00edses perif\u00e9ricos con la soberan\u00eda fiscal a medio y largo plazo\u2013 podr\u00eda vencer la actual resistencia pol\u00edtica de Alemania y otros.<\/p>\n
Pero ni siquiera una mayor dotaci\u00f3n de recursos oficiales es suficiente para contener los problemas de insolvencia de Grecia, Irlanda y, posiblemente, Portugal y Espa\u00f1a. As\u00ed, pues, un segundo conjunto de pol\u00edticas y reformas institucionales requiere que se \u201ctrate\u201d a todos los acreedores de los bancos y otras entidades financieras, es decir, que deben aceptar p\u00e9rdidas (o \u201crecortes\u201d) de sus reclamaciones. Es necesario para prevenir que se incluya a\u00fan m\u00e1s deuda privada en los balances estatales, lo que causar\u00eda un colapso fiscal. Si un tratamiento ordenado de los acreedores preferentes y no asegurados requiere un nuevo r\u00e9gimen transfronterizo para cerrar los bancos europeos insolventes, se deber\u00eda aplicarlo sin demora.<\/p>\n
Asimismo, las entidades suprasoberanas no pueden seguir rescatando a Estados con dificultades no ya carentes de liquidez, sino insolventes. As\u00ed, adem\u00e1s de un r\u00e9gimen de resoluci\u00f3n ordenada para los bancos, Europa debe apresurarse a aplicar tambi\u00e9n reestructuraciones ordenadas de la deuda p\u00fablica de Estados con dificultades. Esperar hasta 2013 para aplicarlas, como propone la Canciller alemana, Angela Merkel, destruir\u00e1 la confianza, pues entra\u00f1a un recorte mucho mayor de las reclamaciones privadas residuales a los prestadores de deuda soberana.<\/p>\n
As\u00ed, pues, las reestructuraciones ordenadas y basadas en el mercado mediante ofertas de intercambio deben hacerse en 2011. Dichas ofertas de intercambio pueden limitar las p\u00e9rdidas de los acreedores privados, si se hacen prontamente. De ese modo, se pueden evitar los recortes oficiales del valor nominal de la deuda mediante nuevos bonos que incluyan s\u00f3lo una ampliaci\u00f3n del vencimiento y un l\u00edmite al tipo de inter\u00e9s que se fije por debajo de los actuales tipos insostenibles del mercado. Si se aplazara la reestructuraci\u00f3n de las deudas, lo \u00fanico que se conseguir\u00eda ser\u00edan acuerdos desordenados para la refinanciaci\u00f3n de la deuda y recortes muy profundos para algunos acreedores privados.<\/p>\n
Por \u00faltimo, Europa necesita pol\u00edticas que restablezcan la competitividad y el crecimiento en la periferia de la zona del euro, donde el PIB est\u00e1 a\u00fan contray\u00e9ndose (Grecia, Espa\u00f1a e Irlanda) o creciendo apenas (Italia y Portugal). Sin crecimiento, ser\u00e1 dif\u00edcil estabilizar las deudas y los d\u00e9ficits p\u00fablicos y privados como proporci\u00f3n del PIB, el indicador m\u00e1s importante de la sostenibilidad fiscal. Adem\u00e1s, sin crecimiento, la violenta reacci\u00f3n social y pol\u00edtica contra la dolorosa apretura del cintur\u00f3n acabar\u00e1 socavando la austeridad y la reforma.<\/p>\n
Lamentablemente, la austeridad fiscal y las reformas estructurales son \u2013al menos a corto plazo\u2013 recesivas y deflacionarias. De modo que se necesitan otras pol\u00edticas para restablecer el crecimiento. El BCE debe aplicar una pol\u00edtica monetaria mucho m\u00e1s flexible para hacer arrancar el crecimiento, con un euro m\u00e1s d\u00e9bil para que contribuya a impulsar la competitividad de la periferia. Adem\u00e1s, Alemania debe retrasar su consolidaci\u00f3n fiscal; si acaso, deber\u00eda reducir los impuestos durante un par de a\u00f1os para impulsar su propio crecimiento y \u2013mediante el comercio\u2013 el de la periferia.<\/p>\n
En los pr\u00f3ximos meses, quedar\u00e1 claro si las autoridades europeas pueden lograr una avenencia y aplicar reformas que disipen la amenaza de una desintegraci\u00f3n de la zona del euro. O la UE avanza hacia un equilibrio m\u00e1s estable con una m\u00e1s estrecha integraci\u00f3n o aumentar\u00e1 en gran medida el riesgo de una hipot\u00e9tica desintegraci\u00f3n inestable y desordenada.<\/p>\n
Nouriel Roubini es presidente de Roubini Global Economics (www.roubini.com), profesor de Econom\u00eda en la Escuela Stern de Administraci\u00f3n de Empresas de la Universidad de Nueva York\u00a0 y coautor de Crisis Economics (\u201cEconom\u00eda de crisis\u201d).<\/p>\n
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Copyright. Project Syndicate, 2010.<\/p>\n