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Los problemas fiscales de Grecia son, como he dicho en muchas oportunidades, s\u00f3lo la punta de un iceberg global. Ya que el pr\u00f3ximo cap\u00edtulo de la reciente crisis financiera global ser\u00e1 el creciente riesgo soberano, especialmente en las econom\u00edas avanzadas que tienen voluminosos d\u00e9ficits presupuestarios y acumulan grandes cantidades de deuda p\u00fablica a la vez que socializan las p\u00e9rdidas financieras privadas para reanimar el crecimiento econ\u00f3mico.<\/p>\n
Por cierto, la historia sugiere que una recesi\u00f3n severa y la socializaci\u00f3n de las p\u00e9rdidas privadas suelen derivar en un incremento insostenible de la deuda p\u00fablica. Es m\u00e1s, despu\u00e9s de unos a\u00f1os, a las crisis financieras ocasionadas por una deuda y un apalancamiento excesivos les siguen impagos soberanos y\/o una inflaci\u00f3n alta que aniquila el valor real de las deudas p\u00fablicas.<\/p>\n
Grecia tambi\u00e9n es una temprana advertencia para la eurozona, donde todas las econom\u00edas PIIGS (Portugal, Italia, Irlanda, Grecia y Espa\u00f1a) padecen los problemas gemelos de la sostenibilidad de la deuda p\u00fablica y la sostenibilidad de la deuda externa. El acceso al euro y las \u201coperaciones de convergencia\u201d alcistas empujaron los rendimientos de los bonos en esos pa\u00edses hacia el nivel de los bonos alemanes, con el consiguiente auge del cr\u00e9dito que favoreci\u00f3 un crecimiento excesivo del consumo.<\/p>\n
La mayor\u00eda de estas econom\u00edas sufr\u00eda una p\u00e9rdida de sus mercados exportadores a manos de Asia, con sus bajos salarios. Una d\u00e9cada de crecimiento salarial que super\u00f3 las ganancias de productividad condujo a una apreciaci\u00f3n real, a la p\u00e9rdida de competitividad y a grandes d\u00e9ficits de cuenta corriente.<\/p>\n
En Espa\u00f1a e Irlanda, un boom inmobiliario exacerb\u00f3 los desequilibrios externos al reducir la tasa de ahorro nacional, inflar el consumo y fomentar la inversi\u00f3n residencial. Y la apreciaci\u00f3n del euro en los \u00faltimos a\u00f1os \u2013impulsada en parte por la pol\u00edtica monetaria excesivamente ce\u00f1ida del Banco Central Europeo- fue el clavo final en el ata\u00fad de la competitividad.<\/p>\n
En consecuencia, restablecer la competitividad, no s\u00f3lo el ajuste fiscal, es necesario para reanimar el crecimiento sostenido. Existen s\u00f3lo tres maneras de lograrlo. Una d\u00e9cada de deflaci\u00f3n funcionar\u00eda, pero estar\u00eda acompa\u00f1ada por una estagnaci\u00f3n econ\u00f3mica, volvi\u00e9ndose as\u00ed \u2013como sucedi\u00f3 en Argentina a principios de esta d\u00e9cada- pol\u00edticamente insostenible, con el resultado de una devaluaci\u00f3n (salida del euro) e incumplimiento de pago. Acelerar las reformas estructurales para aumentar la productividad controlando al mismo tiempo el crecimiento de los salarios p\u00fablicos y privados es la estrategia correcta, pero, igual que antes, resulta pol\u00edticamente dif\u00edcil de implementar.<\/p>\n
O se podr\u00eda tener un euro m\u00e1s d\u00e9bil si el BCE estuviera dispuesto \u2013cosa poco probable- a relajar la pol\u00edtica monetaria un poco m\u00e1s para permitir una depreciaci\u00f3n real. Sin embargo, un euro m\u00e1s d\u00e9bil no eliminar\u00eda la necesidad de reformas estructurales; de lo contrario, los beneficios muy probablemente ir\u00edan a parar a pa\u00edses como Alemania que implementaron reformas dolorosas\u00a0 para restablecer la competitividad mediante una reducci\u00f3n de los costos laborales unitarios relativos.<\/p>\n
Un programa sombra o real del Fondo Monetario Internacional mejorar\u00eda enormemente la credibilidad de una pol\u00edtica de reducci\u00f3n fiscal y reformas estructurales. En ese marco, la Comisi\u00f3n Europea impondr\u00eda una condicionalidad fiscal y estructural a Grecia, mientras que la UE y\/o el BCE ofrecer\u00edan financiamiento, algo que ser\u00eda absolutamente necesario, porque aunque se anuncie el programa de reforma mejor concebido, no bastar\u00eda para restablecer la credibilidad perdida en las pol\u00edticas. Los mercados seguir\u00edan mostr\u00e1ndose esc\u00e9pticos, especialmente si la implementaci\u00f3n conduce a manifestaciones callejeras, disturbios, huelgas y una pereza parlamentaria. Hasta que no se restablezca la credibilidad, perdurar\u00eda el riesgo de un ataque especulativo sobre la deuda p\u00fablica \u2013reflejado en el actual aumento de los m\u00e1rgenes de las coberturas por riesgo crediticio-, en vista del actual d\u00e9ficit presupuestario y la necesidad de refinanciar deuda por vencer.<\/p>\n
Teniendo en cuenta que la Uni\u00f3n Europea no tiene antecedentes en materia de imponer condicionalidad, y que el financiamiento del BCE podr\u00eda ser visto como una forma de rescate, un programa formal del FMI ser\u00eda la mejor estrategia. Los programas m\u00e1s exitosos emprendidos en presencia de un riesgo de crisis de financiamiento de deuda fiscal y\/o externa fueron aquellos \u2013como M\u00e9xico, Turqu\u00eda y Brasil- donde una gran cantidad de apoyo para liquidez\/financiamiento por parte del FMI fortaleci\u00f3 un compromiso cada vez m\u00e1s cre\u00edble con el ajuste y la reforma.<\/p>\n
Las garant\u00edas de pr\u00e9stamos de Alemania y\/o la UE son menos deseables que un programa del FMI, ya que resulta muy dif\u00edcil dise\u00f1ar e implementar condicionalidad de manera cre\u00edble con estas garant\u00edas. El respaldo del FMI, por otro lado, se paga en cuotas y est\u00e1 condicionado al logro de varios objetivos de pol\u00edticas en el transcurso del tiempo.<\/p>\n
Hasta hace poco, las autoridades griegas y la UE hab\u00edan negado la necesidad de financiamiento, por temor a que esto se viera como una se\u00f1al de debilidad y creara un estigma. Fue un grave error. El ajuste fiscal y la reforma estructural sin financiamiento son m\u00e1s fr\u00e1giles y tienen m\u00e1s chances de fallar sin un fondo de liquidez que impida una gran demanda de deuda p\u00fablica mientras se implementan las pol\u00edticas apropiadas y gradualmente se gana credibilidad.<\/p>\n
Al mismo tiempo, si Grecia no ajusta plenamente sus pol\u00edticas para restablecer la sustentabilidad fiscal y la competitividad, un rescate parcial por parte de la UE y del BCE seguir\u00eda siendo posible a fin de evitar el riesgo de contagio al resto de la eurozona y la consiguiente amenaza a la supervivencia de la uni\u00f3n monetaria. Un incumplimiento de pago de Grecia, despu\u00e9s de todo, podr\u00eda tener los mismos efectos sist\u00e9micos globales que el colapso de Lehman Brothers en 2008.<\/p>\n
Los diferenciales de riesgo soberano ya le est\u00e1n poniendo precio al riesgo de un efecto domin\u00f3 de Grecia a Espa\u00f1a, Portugal y otros miembros de la eurozona. A la UE y al BCE les preocupa el peligro moral de cualquier \u201crescate\u201d. Pero esa es precisamente la raz\u00f3n por la cual un programa cre\u00edble del FMI que vincule el respaldo financiero al logro progresivo de los objetivos de reforma fiscal y estructural es la manera correcta de ense\u00f1arle a Grecia y a otros PIIGS a volar.<\/p>\n
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Copyright: Project Syndicate, 2010.<\/p>\n
www.project-syndicate.org<\/a><\/p>\n Traducci\u00f3n de Claudia Mart\u00ednez<\/p>\n \u00a0<\/p>\n